Nelle operazioni di M&A e, in particolare, nei carve-out, l’attenzione tende a concentrarsi prevalentemente sulla solidità del modello finanziario e sulla coerenza delle assunzioni economiche sottostanti. L’esperienza operativa dimostra tuttavia che le principali deviazioni rispetto al piano industriale raramente derivano da errori strutturali di modellazione.

Nella maggior parte dei casi, i modelli risultano direzionalmente corretti. Le criticità emergono piuttosto nella fase post-closing, quando l’EBITDA del primo esercizio è chiamato ad assorbire rischi operativi che non erano stati pienamente identificati o valorizzati in sede di analisi preliminare.

È in questa fase che il divario tra valore teorico e valore effettivamente realizzabile tende a manifestarsi con maggiore evidenza.

Il primo anno post-closing come area di maggiore vulnerabilità

Il primo esercizio successivo all’acquisizione rappresenta una fase particolarmente delicata, in cui convergono esigenze di continuità operativa, integrazione organizzativa e avvio delle iniziative strategiche previste dal piano industriale.

In questo contesto, l’EBITDA diventa spesso il principale ammortizzatore di complessità operative inattese, con impatti immediati su:

• generazione di cassa;
• sostenibilità della struttura finanziaria;
• capacità del management di mantenere il focus sugli obiettivi di medio-lungo periodo.

Le fonti di pressione che emergono in questa fase sono ricorrenti e trasversali a molte operazioni di mercato.

Stranded costs e costi di transizione

Nei carve-out, una delle aree più critiche riguarda i cosiddetti stranded costs. Si tratta di costi che, in fase di pianificazione, vengono considerati temporanei o eliminabili nel breve periodo, ma che nella pratica tendono a persistere più a lungo del previsto.

Rientrano tipicamente in questa categoria:

• sistemi IT condivisi con il venditore;
• funzioni amministrative, finance o HR non immediatamente separabili;
• costi di struttura che richiedono investimenti dedicati e tempi di implementazione non trascurabili.

La sottovalutazione di questi elementi si traduce spesso in un EBITDA del primo anno inferiore alle attese e in un maggiore assorbimento di cassa, con effetti immediati sull’equilibrio finanziario dell’operazione.

Dipendenze operative dal venditore

Un ulteriore elemento di rischio riguarda le dipendenze operative che permangono in capo al venditore anche dopo il closing. Accordi di servizio transitori, processi non pienamente documentati o competenze chiave non ancora trasferite possono rallentare il raggiungimento della piena autonomia operativa della società acquisita.

Quando tali dipendenze emergono in modo tardivo, il rischio non è esclusivamente economico. La conseguenza più rilevante è spesso di natura organizzativa: il management è costretto a concentrare risorse e attenzione sulla gestione di criticità operative, riducendo la capacità di esecuzione delle iniziative strategiche previste dal piano.

La reale portata della Day-1 readiness

Il concetto di Day-1 readiness viene frequentemente considerato come una milestone formale del processo di acquisizione. Nella pratica, tuttavia, la piena operatività al Day-1 è raramente completa sotto il profilo dei sistemi, dei processi e del reporting.

Le criticità che si manifestano in questa fase possono includere:

• ritardi nella disponibilità delle informazioni gestionali;
• inefficienze nei processi decisionali;
• discontinuità operative che incidono sul rapporto con clienti e fornitori.

Anche quando tali elementi non generano effetti immediatamente misurabili, contribuiscono a rallentare l’esecuzione del piano industriale e a comprimere la performance del primo esercizio.

Il ruolo centrale dell’Operational Due Diligence

Alla luce di queste dinamiche, l’Operational Due Diligence non dovrebbe essere considerata un’estensione accessoria della due diligence finanziaria, bensì uno strumento centrale di valutazione del rischio complessivo dell’operazione.

Il suo obiettivo principale è individuare in modo anticipato quali complessità operative tenderanno a manifestarsi nel periodo post-closing e come queste impatteranno concretamente sull’EBITDA e sulla generazione di cassa del primo anno.

Un’analisi operativa strutturata consente di:

• rendere più realistiche le assunzioni del piano industriale;
• quantificare in modo puntuale i costi di transizione;
• migliorare la struttura delle tutele contrattuali e dei meccanismi di aggiustamento del prezzo.

Superare i bias più ricorrenti

L’esperienza evidenzia alcuni bias ricorrenti nei processi di valutazione:

• eccessiva fiducia nella capacità di gestire l’integrazione senza impatti rilevanti;
• sottovalutazione dei tempi necessari per rendere l’organizzazione pienamente autonoma;
• tendenza a confermare le assunzioni del modello anziché metterle sistematicamente in discussione.

Affrontare questi aspetti in modo consapevole e strutturato consente di ridurre il rischio di scostamenti significativi tra piano e risultati effettivi.

L’approccio di Hybris Corporate Finance

In Hybris Corporate Finance affrontiamo le operazioni di M&A e carve-out partendo da una convinzione chiara: la qualità di un’operazione non si misura esclusivamente al signing, ma soprattutto nella sua capacità di generare risultati sostenibili nel periodo post-closing.

Per questo motivo, il nostro approccio integra in modo strutturato:

• analisi finanziaria e modellazione economica;
• valutazione dei rischi operativi e di integrazione;
• comprensione delle reali condizioni di eseguibilità del piano industriale nel primo anno successivo al closing.

Nell’ambito dei nostri incarichi, poniamo particolare attenzione a:

• identificare e quantificare stranded costs e costi di transizione;
• analizzare le dipendenze operative dal venditore e i rischi legati alla continuità aziendale;
• valutare la reale readiness operativa della target, andando oltre gli aspetti formali.

L’obiettivo è supportare investitori e imprenditori nel prendere decisioni informate, riducendo l’asimmetria tra valore teorico e valore effettivamente realizzabile e contribuendo a preservare la creazione di valore anche nelle fasi più critiche dell’operazione.